AI のデータセンターを貸すネオクラウドの代表格 CoreWeave で、株と信用の市場の見方が分かれたと報じられている。NVIDIA の Jensen Huang が同社を擁護すると、株価は1日だけ戻した。だが翌日にはその戻りを消したという。同じ週に、同社の5年物の CDS（クレジット・デフォルト・スワップ）は過去最高の水準をつけたとされる。この水準を債務不履行の確率に直すと、約6割にあたる。この記事は報道をもとにしており、CoreWeave、NVIDIA、Goldman Sachs の一次資料には当たれていない。
株は1日で戻し、1日で失った
The Motley Foolは10月16日、CoreWeave の株価がまた下げていると伝えた。直前には Huang の擁護の発言で値を戻していたが、その分を1日で失ったと報じられている。
Huang は CoreWeave にとって最大の GPU の供給元であり、出資者でもある。その人の擁護は、株主にとっては材料になった。だが効いたのは1日だけだった。最大の取引先が「大丈夫だ」と言っても、債務を返せるかという問いの答えにはならない、と市場が見たことになる。
CDS は別の値段をつけた
株価が戻した日も、信用の市場は動いていなかったと報じられている。CoreWeave の5年物 CDS は過去最高の水準まで上がり、債務不履行の確率に直すと約6割にあたるとされる。
CDS の保証料を確率に直すときは、債務不履行になったときに戻る割合（回収率）を仮定する必要がある。そのため「約6割」はおおまかな目安で、5年の間に債務不履行になる累積の確率として読むべき数字である。それでも、投資適格の会社の CDS が示す確率とは桁が違う。債権者は、5年のうちに返済が滞る可能性のほうが高いと見て値をつけていることになる。
24/7 Wall St.は、同じ時期に CoreWeave の社債が急落したと伝えた。株と債券が同じ会社の別々の未来に値をつけている形である。株主は、AI の需要が続けば大きく得をする。債権者は、利息と元本が予定どおり返ってくれば十分で、上振れの取り分はない。CDS の急騰は、債権者の側が下振れの重さを見積もり直したことを示している。
「AI の信用」という区分
今回の動きは CoreWeave 1社にとどまらないと報じられている。Yahoo Finance に転載された記事は、CoreWeave、Nebius などのネオクラウド株がそろって売られている理由を Goldman Sachs が説明したと伝えている。
報道によれば、AI 関連の社債は、AI と関係のない社債とは別のリスクの区分として売られ始めている。これまで社債の値段は、格付け、業種、満期でおおむね決まっていた。同じ格付けで同じくらいの満期なら、同じくらいの利回りで取引される。だが、データセンターの建設とその借り入れに結びついた債券が、格付けとは別に「AI の信用」としてまとめて値をつけ直されているのなら、市場は AI への賭けそのものを、1つの共通のリスクとして扱い始めたことになる。
ネオクラウドの事業は、GPU を借り入れで買い、それを AI のラボや大企業に貸して返済に充てる形が多い。借り手が少数の大口の顧客に偏っていれば、どこか1社が計算資源の調達先を変えるだけで、複数の会社の返済の見通しが同時に揺らぐ。個々の会社の事情ではなく、同じ需要に寄りかかった債務の束として値をつけるほうが理にかなっている、と債権者が考え始めたと読める。
ARK は株を買い増した
24/7 Wall St. によれば、Cathie Wood の ARK Invest は、社債が急落する中で CoreWeave の株を2日続けて買った。株の側には、下げを買いの好機と見る投資家がまだいることになる。
ただし、株主と債権者が見ている時間の長さは違う。株主は数年先の需要の伸びに賭けられる。債権者は、その間に借り換えができるか、利払いが続くかを見ている。Huang の擁護と ARK の買いが株価を支えても、CDS が下がらない限り、借り換えの費用は上がったままである。ネオクラウドの成長は借り入れで回っているので、借りる費用が上がれば、次の GPU の発注そのものが重くなる。
何を見ればよいか
株価は経営者の言葉や著名な投資家の売買で日ごとに振れる。いまの局面で状況をよく映すのは、CoreWeave の社債の利回りと CDS の水準のほうである。AI 関連の社債が別の区分として売られる動きが Nebius などほかのネオクラウドに広がるか、さらにその顧客であるラボやハイパースケーラーの社債にまで及ぶかが、次の焦点になる。
なお、この記事で扱った株価の値動き、CDS の水準、Goldman Sachs の分析の中身は、いずれも報道によるもので、具体的な数字と発言は一次資料で確かめられていない。
